文丨木清
近日，深耕双特异性抗体与T细胞衔接器赛道十年的岸迈生物更新招股，再一次冲刺港交所。
依托自研FIT-Ig差异化平台，公司海外BD授权规模跻身全球前列，是国内少数实现技术平台出海变现的临床Biotech。但光鲜的技术合作数据之下，企业成立至今无一款自主商业化产品落地，使得公司营收剧烈起伏。累计亏损逼近25亿元，账面现金仅能支撑短期研发运营，叠加27.73亿元可转换可赎回优先股的潜在兑付压力，以及在国内外双抗赛道竞争中出圈难度大，多重压力下，此次上市冲刺依然充满了不确定性。
【BD出海能力突出，平台拥有一定差异化壁垒】
当下，国内众多企业仅能自研自用管线，难以实现平台对外商业化。相比之下，岸迈生物则通过自研底层技术构建自研平台，同时锤炼出了出色的海外BD拓展能力。
截至目前，岸迈生物已经搭建FIT-Ig、MAT-Fab、T-FIT、Pro-TCE四大自研技术平台。这其中，核心的FIT-Ig平台无需氨基酸突变、无连接肽即可组装天然IgG样四价双抗，海内外授权多项专利，形成专利保护壁垒。区别于国内多数双抗平台仅适配自有管线，岸迈生物直接对外输出平台使用权，收获海外药企认可。
招股书显示，自2023年至今，公司落地多项跨国药企授权合作，累计交易总价值超21亿美元，在T细胞衔接器领域中授权规模位列全球第二，合作方覆盖Almirall、Candid、Juri等海外头部生物企业。
▲海外授权情况，来源：招股书
从管线布局来看，岸迈同步覆盖实体瘤双靶点、免疫双抗、血液瘤/实体瘤TCE三大主流赛道进入临床阶段的几款管线，覆盖结直肠癌、多发性骨髓瘤、实体瘤等难治癌种，管线布局均衡，单一品种研发失败风险有所分散。
▲在研管线情况，来源：招股书
同时核心团队均来自罗氏、礼来跨国药企，双抗分子工程研发经验深厚，平台迭代速度快，持续产出临床前候选分子，形成稳定管线供给能力。
【成立10年无商业化产品，长期生存有威胁】
亮眼的BD合作数据仅能短期美化账面，由于公司目前自身无其他造血的能力，因此面临的经营困境问题不容忽视。
岸迈生物成立十余年来，暂无任何药物在国内自主上市，全部营收依赖海外授权款项，收款时间和金额上都不稳定。招股书显示，2024和2025年公司营收分别为4.59亿元和0.99亿元，2025年营收同比暴跌78.5%；同期利润波动剧烈，2024年依靠大额BD预付款短暂盈利0.48亿元，2025年迅速转亏，净亏损1.45亿元。
▲经营业绩情况，来源：招股书
在造成亏损的成因中，有支出刚性、不能砍的研发投入。例如，为推进EMB-01、EMB-06等核心管线全球多中心临床试验，2024、2025年研发开支分别达1.23亿元、1.39亿元；也有突然暴增的行政开支，2024年该项开支为4295万元，到了2025年就陡增至7286万元，增幅近70%；但最根本的原因还是得落脚到公司自主上市产品上，只要无持续的产品销售收入，仅靠断续的海外授权款项，支出连续性和收入断续性之间天然存在的不匹配问题，恐将一直影响公司的稳健发展与长期经营。
截至2025年末，公司累计亏损规模已接近25亿元，负债净额24.71亿元，流动资产仅为流动负债的12.4%，资产负债结构严重失衡。而现金流问题更为紧迫，2025年末公司现金及等价物仅2.9亿元，按照年度刚性资金消耗测算，在手资金仅能支撑16个月研发与运营开支。随着核心管线进入II期，临床投入将进一步抬升，因此补流成了公司面临的一大难题。
▲现金流情况，来源：招股书
而压在企业身上的另一座大山是总额27.73亿元的可转换可赎回优先股。招股书显示，若公司撤回上市申请、被港交所驳回或递表失效且未及时续递，投资方赎回权将自动恢复。公司账面净资产远不足以覆盖数十亿赎回负债，一旦触发赎回，公司的持续经营能力将受到冲击。
【管线进度落后竞品，公司估值承压】
在双抗、TCE赛道全面激烈竞争的行业背景下，岸迈生物虽拥有差异化技术平台，但核心管线临床进度全面落后国内外竞品，多款主力产品赛道拥挤对公司的长期市场竞争造成了压力。
全球双抗赛道已形成清晰的竞争格局。罗氏、强生、安进等跨国药企手握多款商业化双抗/TCE产品，并拥有成熟的全球销售渠道；国内康方生物、恒瑞医药、信达生物等头部企业已有双抗产品上市，自有商业化团队、充足临床资源，多款同靶点管线推进至III期；岸迈生物与亿腾嘉和等临床Biotech，无商业化产品，管线集中I/II期，后期很难获得先发优势。
例如，公司的头号核心产品EMB-01，主打晚期耐药结直肠癌，目前推进至II期临床。但强生埃万妥单抗早已在全球获批非小细胞肺癌适应症，结直肠癌Ib/II期也临床数据完整；国内贝达、正大天晴、翰森制药等同靶点管线同步进入I/II期，后续将会推高靶点赛道的拥挤度。
与此同时，血液瘤管线EMB-06（BCMA/CD3 TCE）同样面临激烈竞争。强生Tecvayli（BCMA/CD3）已全球获批，同赛道Talvey（GPRC5D/CD3）亦构成MM双抗矩阵；国内恒瑞、信达、亿腾嘉和管线均进入II期或III期；而岸迈EMB-06在R/R MM仅处于I期，样本规模有限。虽海外权益已授权Candid，但国内MM市场将直接面临Tecvayli等已上市竞品及国产后续管线挤压。
目前在港股市场上，亿腾嘉和、维立志博、德琪医药等和岸迈生物具有业务可比性。而这三家最新的市净率分别为0.78、7.04和3.15，平均市净率为3.66。截至2025年底，岸迈生物的净资产为-24.71亿元，若加回27.73亿元的可转换可赎回优先股，则净资产约为3.02亿元，对应的估值约为11亿元左右，与公司超30亿元（4.923亿美元）的一级市场估值相差甚远。
▲投后估值情况，来源：招股书
想要长久发展，岸迈生物管理层必须解决如何能快速成长为一家能自我造血的企业，并在激烈竞争中脱颖而出等关键问题。
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